Учет факторов неопределенности и риска

Думаю, что не только математик обратит внимание на недопустимость требовать выполнения чего-то, обеспечив при этом максимум сразу двух совершенно разных критериев - вероятности осуществления и стоимости (это весьма напоминает бытовавшие в советское время лозунги о максимальном повышении объемов производства при минимальных затратах). Однако главное - в другом. Чтобы точно соблюсти требование этого Стандарта или хотя бы приблизиться к нему, оценщик должен оценить вероятность не только того самого использования, которое он считает наилучшим, но и всех остальных способов использования (чтобы количественно подтвердить, что данное использование более вероятно, чем все остальные). Что-то не приходилось встречать ни отечественных, ни зарубежных оценщиков, которые такие вероятности считали. Заметим также, что есть такие виды имущества, стоимость которых отвечает крайне маловероятному их использованию (так, стоимость автоматической системы пожаротушения при доходном подходе должна определяться исходя из размера предотвращенного ущерба при возникновении пожара в данном помещении). Представляется, что упоминание о вероятностях из определения НЭИ следует исключить (кстати, в Европейских стандартах оценки о них и не говорится).

Вопрос об определении НЭИ имеет прямое отношение к рассматриваемой теме. Дело в том, что при наличии нескольких возможных вариантов использования имущества из них надо выбрать наилучший. Для этого, строго говоря, надо оценить стоимость имущества по каждому варианту и затем взять тот, где стоимость оказалась наибольшей. Однако, если расчеты проводятся с учетом факторов неопределенности и риска, результат будет зависеть от того, как учтены эти факторы в денежных потоках и какие ставки дисконта при этом использованы. Например, возможны ситуации, когда при одном способе учета рисков и одной ставке дисконта лучшим оказывается один способ использования имущества, а при других - другой. И здесь, увы, не приходилось встречать отчеты об оценке, где проводилось бы корректное экономическое сравнение вариантов использования имущества и обосновывался выбор НЭИ.

Что же говорит западная экономическая теория о корректных методах учета факторов неопределенности и риска?

Наиболее детальный и обоснованный ответ на этот вопрос дает модель оценки капитальных активов (CAPM). В ней рассматривается следующая «одношаговая» ситуация. Инвестор решает задачу: куда ему вложить свои средства. При этом он может вкладывать их в любой пакет имеющихся на финансовом рынке активов, однако каждый из этих активов на следующем шаге дает неопределенную доходность. Однако инвестор мысленно представляет себе, какие именно ситуации могут сложиться на следующем шаге, и какую доходность даст каждый актив в каждой из этих ситуаций. Однако разные ситуации имеют разную «степень возможности». Чтобы учесть это, инвестор задает свои «субъективные» вероятности каждой из возможных ситуаций. Наконец, у инвестора есть еще две возможности: вложить средства в «безрисковый» актив (условно - депозит), имеющий известную и вполне определенную доходность r0, и кроме того - взять любую сумму в кредит под ту же самую процентную ставку. На основе этой информации инвестор подбирает такое сочетание депозита/кредита и «рискованных» активов, которое максимизирует математическое ожидание некоторой функции полезности его собственного капитала. Другие инвесторы, оперирующие на том же рынке, поступают аналогично. У каждого из них своя функция полезности, однако будущее состояние финансового рынка они представляют себе одинаково, т.е. используют те же самые субъективные вероятности. В результате на рынке возникает равновесие, при которой спрос на рискованные активы со стороны инвесторов уравновешивается предложением. Рассмотрим теперь какой-то рискованный актив, который на следующем шаге дает неопределенный доход F, а сейчас продается по «справедливой» или «рыночной» цене p, отвечающей рыночному равновесию. (Неопределенная) доходность такого актива при этом будет равна d=(F-p)/p=F/p-1. Авторы модели теоретически строго (при некоторых дополнительных предположениях) получили две эквивалентные формулы для цены p: