Учет факторов неопределенности и риска

Прежде чем говорить об учете факторов неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиционных проектов, необходимо договориться о единообразном понимании этих терминов. Мы будем говорить о проектах в реальном секторе, а не о финансовых, и об их оценке с позиций некоторой фирмы, а не с позиций акционеров этой фирмы или государства.

Заметим, что эффективность проекта определяется исходя из связанных с ним затрат и результатов, а они, в свою очередь, зависят от сочетания многочисленных параметров самого проекта и его окружения. Такие сочетания можно назвать «условиями реализации проекта» или, если иметь в виду изменение этих условий во времени - «сценарием реализации проекта». Неопределенность и риск возникают, когда в момент оценки нельзя точно и однозначно указать, в каких именно условиях, при каком именно сценарии будет реализован проект. Поэтому мы понимаем под неопределенностью возможность различных сценариев его реализации или, что то же самое, отсутствие полной и точной информации об условиях реализации проекта. Обычно неопределенность имеет место при разработке и оценке любого проекта в реальном секторе. Если отдельные параметры проекта или их сочетания нельзя установить точно, значит, они могут принять разные значения, что соответственно по-разному скажется на деятельности фирмы. Поэтому под риском мы понимаем возможность возникновения таких сочетаний параметров, которые фирма оценит негативно.

Итак, риск - это возможность неблагоприятного сценария реализации проекта. С этой точки зрения, если при реализации проекта могут иметь место убытки или даже банкротство, это риск, но если при одних сочетаниях параметров проект дает прибыль 10 млн. руб., а при других - 1 млн. руб., то никакого риска в данном проекте нет. Это, однако, не означает, что такой проект вообще не надо оценивать. Риска в нем, действительно, нет, зато неясно, не будет ли для инвестора выгоднее вложить свои средства не этот проект, а куда-то еще. Ответ на этот вопрос дается основным показателем эффективности проекта - интегральным эффектом или чистым дисконтированным доходом (NPV) проекта. Этот показатель как раз и рассчитывается методом дисконтированных денежных потоков. И именно в этом расчете и необходимо учитывать факторы неопределенности и риска. При этом неопределенность - объективна, а риск - субъективен. Действительно, сценарий, неблагоприятный для одного участника, может быть благоприятным для другого (примером может быть, скажем, несвоевременное или неполное погашение кредита).

Наше понимание неопределенности и риска несколько отличается от «западного». Есть и иные трактовки этих понятий. Так, нередко под риском понимают ситуацию, когда имеется много возможных сценариев реализации проекта, но точно известны их вероятности, а если эти вероятности неизвестны - говорят о неопределенности. Это отражено и в МСО 2007 [12]: «Риск - поддающаяся измерению вероятность понести убытки или упустить выгоду». С этой точки зрения вложить 1 и получить в результате неопределенный доход в пределах от 10 до 100 - это риск, а доход в пределах от 10 до 1000 - еще больший риск. Однако такие трактовки риска не отвечают ни обычному житейскому представлению о нем, ни практике проектирования, страхования или аудита.

Замечу, что хотя мы говорим о задаче оценке проектов, ряд высказываемых положений можно отнести и к задачам оценки рыночной стоимости имущества и бизнеса (если рассматривать их покупку как инвестиционный проект, оцениваемый при доходном подходе методом дисконтированных денежных потоков). При этом важно отметить крупный «ляп», допущенный разработчиками МСО в части учета факторов неопределенности (в Европейских стандартах этот вопрос изложен корректнее). А именно, эти Стандарты требуют, чтобы рыночная стоимость имущества отвечала наиболее эффективному его использованию (НЭИ), которое в разделе «Общие понятия и принципы оценки» определяется как «наиболее вероятное использование имущества, которое надлежащим образом оправдано, юридически допустимо и финансово осуществимо, и при котором оценка этого имущества дает максимальную величину стоимости».