Методы финансового менеджмента

Теория дивидендов основана в 1961 году Ф. Модильяни и М. Миллером. Они исследовали влияние политики выплаты дивидендов на курсы акций фирм. Помимо предпосылки о наличии идеального рынка капитала, предусматривались такие допущения:

политика выплаты дивидендов не влияет на бюджет капиталовложений;

поведение всех инвесторов является рациональным.

Учитывая эти допущения, Миллер и Модильяни пришли к выводу о том, что политика выплаты дивидендов, как структура капитала, не влияет на ее стоимость. Теория дивидендов делится на три основополагающие: теория иррелевантности, теория налоговых доходов и теория «синицы в руках».

Теория иррелевантности дивидендов разработана в 1961 году. При наличии идеального рынка капитала стоимость фирмы зависит от принятых решений по проектам капиталовложений, т.к. эти решения определяют будущие денежные потоки по операциям и степень их рискованности. Способ формирования капитала не оказывает никакого влияния на стоимость фирмы, т.е. является иррелевантной. В сущности, каждый доллар, выплаченный сегодня в виде дивидендов, уменьшает сумму нераспределенной прибыли, которая может быть инвестирована в новые активы, данное уменьшение должно быть компенсировано за счет эмиссии акций. Новым акционерам необходимо будет выплачивать дивиденды, а эти выплаты снижают приведенную стоимость ожидаемых дивидендов для прежних акционеров на величину, равную сумме дивидендов, полученных ими в текущем году. Таким образом, каждый доллар полученных дивидендов лишает акционеров будущих дивидендов на эквивалентную величину в дисконтированном масштабе. Ввиду этого в условиях, предусмотренных моделью Модильяни-Миллера, акционерам будет безразличен выбор между получением дивидендов на сумму 1 долл. сегодня и получением в будущем дивидендов, приведенная стоимость которых составляет тот же доллар, следовательно, политика выплаты дивидендов не влияет на цену акций.

Модильяни и Миллер утверждали, что совокупное богатство акционеров в большей степени зависит от правильности инвестиционной политики, а не от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченные дивиденды и реинвестированную прибыль. Дивидендная политика проводится по остаточному принципу, т. е.:

составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая сумма инвестиций;

определяется модель финансирования инвестиционного портфеля при условии максимально возможного финансирования за счет реинвестирования прибыли и поддержания целевой структуры источников;

дивиденды выплачиваются в том случае, когда не вся прибыль использована в целях инвестирования.

Теория «синицы в руках», разработанная М. Гордоном и Дж. Линтнером в начале 50-х годов XX столетия, предполагает, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды доходам, возможным в будущем, в том числе и возможному приросту акционерного капитала. Их удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Основной вывод Гордона и Линтнера следующий:

в общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение;

увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости компании, т. е. увеличению благосостояния ее акционеров.

Инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды доходам, возможным в будущем, в том числе и возможному приросту акционерного капитала

Теория арбитражного ценообразования предложена профессором Йельского университета Стивеном Россом в 1976 г. Основное предположение теории заключается в том, что каждый инвестор стремится использовать возможность увеличения доходности своего портфеля без увеличения риска. В основу теории заложено утверждение о том, что фактическая доходность любой акции складывается из двух частей: нормальной (ожидаемой) и рисковой (неопределенной) доходности. Вторая часть определяется многими экономическими факторами, например рыночной ситуацией в стране, стабильностью мировой экономики, инфляцией, динамикой процентных ставок и др.

При оценке акции определяется ее ожидаемый доход, затем, то же самое делается для всех акций эталонного портфеля и определяется разница между ожидаемыми доходами портфеля менеджера и эталонного портфеля. Для экономии времени используется портфель, который состоит из гораздо меньшего числа бумаг, чем эталонный, но в то же время является его хорошей копией.

Концепция данной теории предусматривает возможность включения значительного количества факторов риска (например, экономическая ситуация, стабильность экономики, темпы инфляции, изменения в налоговом законодательстве и др.). Акции различных компаний неодинаково подвержены влиянию этих факторов.