Связь с оценкой имущества

В МСО 2007 рыночная стоимость имущества определяется как «расчетная денежная сумма, за которую состоялся бы обмен имущества на дату оценки между заинтересованным продавцом в результате коммерческой [«на расстоянии вытянутой руки»] сделки после проведения надлежащего маркетинга, при которой каждая из сторон действовала бы, будучи хорошо осведомленной, расчетливо и без принуждения».

Возьмем некоторое массовое (тиражируемое) имущество, приносящее доход (например, офисное здание или маршрутное такси). Пусть в момент t оно приносит чистый денежный приток ft. Рассмотрим проект, состоящий в том, что фирма в момент 0 покупает это имущество по рыночной стоимости С, использует его в течение некоторого времени Т и затем, в момент Т+1 продает по (уже другой) рыночной стоимости СТ+1. Такой проект - тиражируемый, так что интегральный эффект такого проекта равен 0:

.

В таком случае:

.

Это означает, что рыночная стоимость имущества равна сумме дисконтированных чистых притоков от последующего использования этого имущества (включая и продажу в конце периода по рыночной стоимости). Это положение лежит в основе доходного подхода к оценке имущества (более подробно о сходствах и различиях в оценке эффективности инвестиционных проектов и в оценке имущества.

Оказывается, такой метод оценки применим и к уникальным, эксклюзивным объектам. Действительно, если бы рыночная стоимость имущества здесь была меньше суммы дисконтированных чистых притоков от его использования, то нашлось бы много желающих его приобрести. Если же рыночная стоимость имущества будет заметно больше указанной суммы, то его приобретение стало бы неэффективным для участников рынка. Однако ставки дисконтирования у разных участников рынка несколько отличаются, и мы заранее не знаем, каковы эти ставки у того участника, который купит данное имущество. Поэтому оценщик обычно определяет только круг возможных покупателей имущества и оценивает те ставки, которые характерны для этого круга. Соответственно и результат оценки оказывается приближенным, а не точным.

Заметим теперь, что каждое имущество можно использовать многими разными способами. Оказывается, тогда стоимость имущества должна оцениваться применительно к наиболее эффективному такому способу (так называемый принцип НЭИ). В противном случае на рынке возникнут арбитражные операции, когда можно «делать деньги из ничего», покупая имущество по низкой цене и продавая по более высокой тому покупателю, который может использовать его более эффективным способом.

Рассмотрим теперь проект, который предусматривает создание некоторого реального актива (например, строительство предприятия) и последующее его использование. Зафиксируем некоторый момент времени T, в котором имущество уже используется, и представим интегральный эффект проекта в таком виде:

Заметим теперь, что входящий сюда эффект продолжения проекта представляет собой сумму дисконтированных чистых притоков от использования имущества, начиная с момента T, которая, как мы видели, равна его рыночной стоимости в момент T.

Поэтому полученную формулу можно трактовать так:

интегральный эффект проекта равен сумме дисконтированных чистых притоков от создания имущества и его использования до момента T, и дисконтированного дохода от продажи этого имущества в момент T по его рыночной стоимости.

На практике оценщики нередко используют данный принцип несколько иначе, дисконтируя денежные потоки до уплаты налога на прибыль, применяя при этом доналоговую ставку дисконтирования. Доналоговая ставка при этом берется по данным финансового рынка, как доходность соответствующих финансовых инструментов до уплаты налога на прибыль (это именно та доходность, которая обычно публикуется; например, когда говорят, что государственные облигации дают доходность 9%, то имеют в виду, что владелец получит доход 9 копеек на каждый рубль, вложенный в эти облигации, и только потом уплатит налог на полученный доход). Связь между доналоговой (Y) и посленалоговой (E) ставками дисконтирования задается формулой:

Здесь n - ставка налога на прибыль, а величину 1-n принято называть налоговым корректором.

Типичными массовыми проектами являются покупки подержанных машин (оборудования). Экономические проблемы, связанные с такими проектами и задачами оценки подержанных машин, подробно рассмотрены в книге. Рассмотрим машины некоторой марки разного возраста. Предположим вначале, что инфляции в стране нет, ставка дисконтирования неизменна и равна E, а рыночная стоимость машины зависит только от ее возраста. Пусть Kt - рыночная стоимость машины возраста t лет, ft - годовой чистый приток от ее использования. Рассмотрим проект, предусматривающий приобретение такой машины, использование ее в течение года и последующую продажу по рыночной стоимости. Интегральный эффект такого проекта равен нулю. Поэтому